E all’improvviso nulla più turba le Borse

Nella percezione degli investitori internazionali, il mondo dell’economia e dei mercati finanziari sembrerebbe cambiato in meno di tre settimane. L’inflazione non fa più paura, perché si dissolverà come neve al sole; i tassi d’interesse cominceranno a scendere fra qualche mese; i prezzi dell’energia stanno crollando; l’economia cinese riprenderà presto a correre, trainando il resto del mondo e soprattutto l’Europa; le Borse hanno toccato i minimi a ottobre e possono solo crescere. Infine, scenderanno anche i rendimenti obbligazionari, cosicché il 2023 sarà d’oro per i mercati dopo il disastro del 2022.

Grazie a tale visione, le Borse dell’area euro hanno guadagnato il 10% (dati al 18 gennaio), quasi azzerando i ribassi dello scorso anno (-4,8% lo Stoxx50) e superando in un attimo tutti gli obiettivi che gli analisti avevano ipotizzato per fine 2023. Solo Wall Street zoppica un poco, con l’indice S&P500 in crescita del 2,3% appena.

Ipotesi modesta crescita

I timori di recessione sono ovviamente svaniti e pure l’ipotesi del soft landing, l’atterraggio morbido dell’economia, sta cedendo il passo a quella di una modesta crescita: qualche punto decimale di Pil in America e qualcosa di più in Europa. Va da sé che, con questo repentino mutamento d’umore, gli investitori più pessimisti siano stati costretti a rivedere le loro strategie e si siano affannati a chiudere le posizioni al ribasso. Si aggiunga che in tanti, di conseguenza, si sono accodati per non perdere il treno del «nuovo ciclo», e si comprende come un tale rialzo delle Borse in sole 13 sedute (e fa quasi l’1% al giorno) sia cosa che sui mercati s’era vista solo quando era apparsa certa un’inversione di tendenza.

Ma, questa volta, di certo c’è assai poco. Gli indicatori economici in America sono in continuo peggioramento e gli ultimi, specie il Ny Empire State manufacturing, sono stati disastrosi. Il settore immobiliare è in profonda recessione e persino le vendite al consumo, nonostante il continuo ricorso al credito, sono in netto calo. È vero che l’inflazione scende, ma immaginare che ritorni velocemente sotto il 2%, come tra il 2009 e il 2020, è pura illusione senza la repressione finanziaria della Fed e i sussidi di uno Stato sempre più indebitato.

Famiglie in difficoltà

In Europa, le cose non sono molto diverse. L’inflazione, seppur generata da uno shock esogeno, ha interessato beni di consumo e servizi, mentre salari reali in forte contrazione stanno riducendo la capacità di spesa delle famiglie. Gli indici manifatturieri sono lievemente migliorati a dicembre, ma solo perché un insolito tiepido inverno ha favorito un robusto calo nel costo dell’energia. Il fatto che il prezzo del gas sia crollato dai picchi di agosto (sopra i 200 euro a Mwh) a circa 70 euro per la scadenza dicembre 2023 è buona cosa: ma per nulla eccitante, se si pensa che il prezzo rimane superiore di oltre tre volte a quello che per lunghi anni, e fino all’estate del 2021, s’era pagato.

L’ultima indagine della Bce presso gli istituti di credito, fanno notare gli economisti di T. Rowe, indica che le «condizioni di credito per le famiglie sono già peggiorate più di quanto s’era visto durante la crisi del debito del 2011». Inoltre, a sostenere la crescita del Pil in Eurozona fino al 3° trimestre è stata la domanda interna che ha più che compensato la debolezza delle esportazioni.

I nodi da sciogliere

Inflazione, tassi d’interesse ben più alti del decennio precedente, un livello del debito complessivo più elevato di quello del 2008, anche in termini relativi, una crescita della Cina sempre più rallentata e un mondo politicamente più instabile non annunciano certo il ritorno all’esuberanza che ci aveva accompagnati fino a pochi anni fa.

Nulla di tutto ciò scuote le Borse, ora invece positivamente ossessionate dalla speranza di un calo dei tassi d’interesse. Nemmeno il prevedibile calo degli utili societari sembra turbarle, forse paghe dal consenso degli analisti che per quest’anno addita ancora una crescita del 3,7% per i titoli dell’S&P500 e pressoché a zero per quelli dello Stoxx.

In America un coro di ottimisti fa notare che, nella campagna di trimestrali da poco iniziata, gran parte dei risultati sia migliore delle stime: falso perché gli utili del 4° trimestre erano previsti in calo dell’1,6% a inizio anno e sono stimati a -2,4% adesso; falso anche per lo Stoxx, poiché, mentre 3 settimane fa s’immaginava una crescita dei profitti superiore al 14%, ora ci si accontenta del 10 per cento.

Le stime e l’assioma

Ma queste stime di consenso (dati Refinitiv) sono una media delle previsioni elaborate da una disparata pattuglia di analisti. Se prendiamo quelle degli ottimisti di Goldman Sachs (che non prospettano alcuna recessione) e dei pessimisti di Morgan Stanley (che invece immaginano una recessione morbida), scopriamo una curiosa, perfetta convergenza: gli utili per azione stimati per fine anno caleranno dell’11% a 195 dollari per azione (paniere S&P500), cosicché l’indice esprimerebbe un rapporto prezzo utili (p/e) di 20,5, come negli anni dell’euforia borsistica. Morgan Stanley si spinge ancor più in là: nel peggiore dei casi, dice, alludendo a una possibile vera recessione, i profitti calerebbero a 180 dollari e il p/e salirebbe allo spropositato livello di 22,2. Siccome in caso di recessione, come si vide negli ultimi 50 anni, gli utili sono caduti mediamente di oltre il 20%, con l’indice che esprimeva p/e di 13, il potenziale crollo dell’S&P sarebbe enorme.

Ma, se l’assioma è che non ci sarà alcuna recessione (poiché anche questa volta è diverso), perché preoccuparsi?