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13.02.2022 - 16:09

Bce e Fed, la svolta della politica monetaria

Secondo alcuni analisti i mercati stanno sovrastimando la futura stretta della Bce e sottostimando, invece, quella che sta preparando la Fed

di Walter Riolfi, L'Economia
bce-e-fed-la-svolta-della-politica-monetaria
Keystone
Christine Lagarde, presidente della Banca centrale europea

Sostiene Bank of America che i mercati stiano sovrastimando la futura stretta monetaria della Bce e sottostimando, invece, quella che sta preparando la Fed. Parrebbe così, osservando che in America sono date certe quattro strette monetarie quest’anno (da 25 centesimi ciascuna) e una quinta probabile all’90%. Inoltre gli investitori se ne aspettano altre due nel 2023, cosicché il tasso Fed salirebbe attorno all’1,8%: troppo poco, dice Bofa, che vede ben sette rialzi quest’anno e altri quattro il prossimo. In tutto, farebbe un tasso vicino al 3%.

Di contro, il mercato stima un tasso Bce più alto di 100 punti, a causa di due rialzi quest’anno e altri due nel 2023. Troppi, secondo Bofa, che al massimo s’aspetta due strette. Se si considera che altri analisti, tra cui quelli di S&P Rating, pronosticano non più di un rialzo nella seconda metà del 2022, il balzo dei rendimenti in eurozona parrebbe eccessivo. Rispetto a febbraio dello scorso anno, quando nella benevola visione dei mercati la politica monetaria pareva destinata a restare immutata per lunghi anni, il rendimento del Bund decennale tedesco è cresciuto di 74 centesimi (e 140 per il nostro Btp): quasi quanto quello del Treasury americano (+84 centesimi) che avrebbe dovuto scontare una crescita economica ben più robusta e, poi, un tasso d’inflazione più elevato.

L’atteggiamento

Per quanto i rendimenti abbiano corretto qualche punto nelle ultime sedute, la reazione al presunto atteggiamento da «falco» mostrato dalla Bce di Christine Lagarde sembra troppo umorale. Ma cosa aveva detto di tanto sorprendente, giovedì 3 febbraio, il presidente della Banca centrale per spaventare i mercati? Aveva osservato che i timori di una crescente inflazione sono condivisi da tutto il Consiglio della Banca, che i tassi non saliranno prima d’aver terminato gli acquisti di titoli e che, comunque, le cedole maturate continueranno a essere reinvestite.

Se a dicembre, forse incautamente, aveva precisato che una stretta monetaria era «molto improbabile» nel 2022, ora lascia intendere che è verosimile. Apriti cielo: il rendimento del Bund è schizzato di 15 centesimi, quello del Btp di 25 e la corsa è proseguita nelle tre sedute successive. Se qualcosa di sorprendente c’è stata, è la reazione del mercato che, già dal giorno prima, sapeva di quanto fosse salita l’inflazione: ma come si poteva pensare che, con una crescita del 5,1% e un balzo dell’1,5% sul mese precedente, la Bce facesse finta di niente?

Quanto alla capacità previsionale dei vari analisti, che s’aspettavano prezzi al consumo in netto calo (al 4,4%), mentre salivano tutti e dappertutto, ci sarebbe parecchio da dire. In ogni caso, la reazione è stata esagerata. Primo perché una risalita nei rendimenti del Bund di circa 70 centesimi da una base negativa è assai più traumatica di un pari rialzo del Treasury che partiva dall’1,20% di 12 mesi fa. Secondo, perché l’inflazione è ben più alta in America e, soprattutto, di altra natura.

In eurozona, a spingere i prezzi, è in maniera preponderante il costo delle materie prime e del gas in particolare (il dato core, ossia senza energia e alimentari, è addirittura calato al 2,34%). In America, invece, una esuberante domanda dei consumatori, creata artificiosamente dai generosi sussidi governativi, si unisce a una crescita dei salari superiore al 5%, cosicché l’inflazione assume caratteristiche più strutturali e per questo è assai meno transitoria.

Il metro

Non a caso, mentre la gran parte degli analisti stima un’inflazione media negli Usa superiore al 5% quest’anno e attorno al 4% nel 2023, Bofa s’aspetta una crescita dei prezzi sensibilmente più bassa in eurozona: non più del 4,4% nel 2022 e sotto il 2% nel 2023. Anche Goldman Sachs non drammatizza la svolta di politica monetaria che si prepara da noi. Due rialzi dei tassi quest’anno, seguiti da altri due nel 2023 e ancora due nel 2024, non cambierebbero le cose, fa capire. L’economia europea dovrebbe crescere più di quella americana (4% quest’anno, contro il 3,2% degli Usa) e gli antichi problemi del Vecchio continente (bassa crescita, disinflazione e pochi utili societari) stanno «finalmente scemando».

Ma l’apparente benevolenza di Bofa sugli sviluppi della politica monetaria della Bce (stima solo due rialzi dei tassi e poi nulla) tradisce parecchio pessimismo sulle prospettive d’eurozona: la crescita economica, minata dagli alti costi dell’energia, «si rivelerà nuovamente molto fragile» e costringerà la Bce a fare marcia indietro. Inoltre, il rialzo dei rendimenti farà tornare il rischio credito con pesanti conseguenze sui titoli di debito dei Paesi periferici. Ed ecco che le avvisaglie di questo rischio credito si sono già manifestate. Negli ultimi due mesi il rendimento del Bund è cresciuto di 70 centesimi; quello del Btp di oltre 100, di cui 35 scalati dopo l’incontro della Bce del 3 febbraio. Di conseguenza, lo spread sul Bund, che aveva viaggiato attorno a 100 punti fino a metà ottobre, ha toccato un massimo relativo di 160 pochi giorni fa, vanificando la breve euforia seguita alla rielezione di Sergio Mattarella e alla conferma di Mario Draghi alla presidenza del Consiglio. Più che il rialzo dei tassi d’interesse, è la prospettata cessazione degli acquisti di titoli da parte della Bce a pesare particolarmente sui Btp. Se può consolare, Goldman continua a vedere roseo: la fine del QE potrebbe incidere per circa 10 punti di spread, osserva la banca americana, e l’importante è che il rendimento del Btp non superi il 2,5-3%.

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